关键意义是，一定存在某种或某些潜在的扭曲因素，造成中国的生产模式如此大幅度偏离预期。2002年之后，中国产出结构异乎寻常的变化模式也许可以用两个可能的扭曲因素来解释。第一个扭曲因素正如第三章将深入讨论的那样，中国的汇率在2002年2月后被低估程度越来越高。从20世纪90年代中期到2005年年中，人民币与美元挂钩。这一时期的前半段，即到2001年，美元在贸易加权的基础上升值，人民币也出现实际升值，每年大约涨3.5%。这些年，中国经常账户盈余完全看不出任何趋势，平均大约为国内生产总值的2%，这是较为温和的顺差。
人民币汇率和外贸顺差持续的上升不仅步幅较小，而且没有显现出任何向上或向下的趋势，这种联动为下面这一观点提供了坚实的支持：相比不可贸易品的产出，中国在可贸易品生产方面的产能经历了幅度大得多的增长，这就是巴拉萨—萨缪尔森效应。常规计算的实际汇率采用了广义价格指数来调整不同国家价格的相对变化，但是当中国出现巴拉萨—萨缪尔森效应时，如果对其实际汇率进行测算，这类相对价格调整会产生轻微的误导。举例来说，假设中国广义测算价格上涨率为2%，而贸易伙伴的价格平均上涨5%。为简化说明，这里假设人民币与中国所有贸易伙伴货币的汇率保持稳定，那么二者不同的通胀率意味着，中国商品价格与外国商品价格相比年均下降3%，也就是说人民币每年实际贬值3%。可是如果中国2%的总通胀率是由服务业这样的非外贸因素的3%价格上涨所致，同时由于制造业产能高速增长，可贸易品价格每年下跌1%，那么相对外国商品，国际市场上的中国商品价格将会出现每年6%的跌幅。这样，常规计算的基于广义价格指数的实际汇率虽然将显示出人民币每年实际贬值3%，但大大低估了中国商品的国际市场竞争力的提高速度。
结论是，人民币的实际贸易加权汇率上涨率大约达到3.5%，就基本填补了中国可贸易品生产与众不同的产能增长率与贸易伙伴产能增长率之间的差距。如果人民币缺少这种实际贸易加权升值，中国商品将具备更强国际市场竞争力，而且外贸顺差将显著增加。因此，从20世纪90年代到2001年的人民币实际汇率应该被视为均衡汇率，这将在第三章讨论。
但是在2002年2月后，美元在贸易加权的基础上开始持续地实际贬值。因为中国保持对美国的固定汇率，人民币也在贸易加权基础上实际贬值，同时中国的经常账户开始稳步增长，贸易顺差在2007年达到前所未有的（对大型经济体而言）高峰，占国内生产总值的10.1%。被低估的货币使出口企业和国内市场进口替代型企业的利润猛增。出口商在国际市场出口1美元商品能够挣到的国内货币量更多，因此其他条件不变的情况下，出口产品制造商在支付工资和其他投入之后能留下更多的资金，也就是利润。这样，一种低估的货币增加了出口市场产生的利润。类似地，当一国经济被低估时，有意愿进口国外产品的进口商将不得不为1美元进口商品支付更多本国货币。这意味着汇率低估为与进口商品竞争的国内制造商创造了提价空间，又一次增加了利润。由于这个原因，我们说被低估的货币往往会增加可贸易品企业（即生产出口商品和国内进口替代型产品的企业）的利润。
这种理论上的可能性似乎在中国关于工业利润的官方数据上得到有力佐证。中国工业部门产出占中国出口的95%和国内出口替代型产品的70%。制造业利润从2002年的4 700亿元（占国内生产总值的4.2%）猛增至2009年的3.45万亿元（占国内生产总值的10.1%）。
因为中国主要是市场经济，在这样的经济中，受利润引导的企业对经济激励非常敏感，所以人民币的低估以及随之而来的制造业（通常生产可贸易品）利润率的增长造成两种后果：流向制造业的资金比重上升，流向服务业（通常生产不可贸易品）的资金比重下降。正如第五章将分析的那样，2003~2010年，前一种资金占国内生产总值的比重增加了8%，后一种则下降了6%。
简而言之，虽然我们自然而然地认为一国汇率是影响贸易额的非常重要的因素，但有必要认识到，如果说这个观点正确，那仅仅是因为汇率是影响国内市场资源分配的重要因素之一。通过作用于价格，被低估的汇率人为地提高了可贸易品行业（在中国基本上指的是制造业）的利润率，同时减少了不可贸易品行业（即服务业）的利润。
