美国政府在20世纪30年代意识到房地产在经济中的核心作用。如果想让经济迅速增长，那么就应该鼓励消费者大肆举债购买。但银行对此并不热心。房地产在30年代纪录不佳，因此银行借贷控制得很紧。为放松借贷控制，政府出台了一项从银行手中购买住房抵押贷款的计划。这样一来，银行资本在放贷过程中随时可以得到补充，银行即可借出大于其存款基本额的贷款。政府此举也承担了银行因坏贷可能遭受损失的风险。美国政府建立了一家抵押贷款次级购买机构，即我们今天所知的美国联邦国民抵押协会房利美。之后，银行可在放出住房贷款后，将此贷款出售给房利美。
那么房利美的钱从何而来？它将各种贷款债券化，稍作调整后形成集合基金。鉴于房利美是美国政府出面建立的机构，人们自然认为不管标的抵押贷款出现了什么问题，美国政府都会给房利美撑腰。这样暧昧不明的保证多年来都是议论焦点，特别是房利美1968年脱离美国政府，成为一家私人公司并最终上市之后，对它的质疑尤盛。私人公司是否能够承担政府保证？2008年夏天美国政府接手房利美并承诺支持房利美的所有债券时，我们发现上述问题的答案是肯定的。股票股东被彻底扫地出门，但债券持有人得到了可100%保本的保证。房利美基本上是通过发行准政府债券，购买银行抵押贷款。房利美债券由于得到了政府的强力支持，因此利率很低，其集资成本也较低。由此，房利美购买银行抵押贷款时收取利率较低，因为该公司无须获得太高收益用以支付债券持有人。
房利美（及其兄弟—美国联邦住房贷款抵押公司房地美）对所购贷款非常挑剔，只有抵押贷款符合特定要求时才会考虑买进。此类要求需要贷款人的购房首付款为20%，且贷款人应符合信贷评级、信贷历史、收入、工作经历等标准。要求还包括抵押贷款不得超过一定额度。符合此类标准的抵押贷款称为“合规贷款”。突然之间，居住性房产资金充盈。
房利美只接受符合其要求的合规贷款，因此放贷人放出不合规贷款时就要承担更大风险。此类（不合规）贷款包括大房超额贷款、次级贷款、次优级贷款，以及最终的可调整利率抵押贷款（ARMs）与可选性ARMs（亦属可调整利率抵押贷款范畴，但借贷人可以选择小额还贷，抵押贷款额相应增加）。选择此类不合规贷款的借贷人需要支付比合规贷款更高的贷款利息。这也不无道理—既然放贷方承担了更高风险，银行当然有理由向借贷人收取更高利息。
又一幻象浮出水面：有政府担保，便可降低违约与损失风险。实情绝非如此……政府担保只不过是将风险转嫁到纳税人身上！
不合规贷款其实也是债券化产品，只不过不由房利美经手。大型银行以及投资银行是不合规贷款债券化集合基金的主要推手。房利美操控合规贷款，其他机构负责不合规贷款，之间的区别仅仅在于运作资本成本不同而已。房利美因为有政府暗许的担保保证，能够以较低成本购买银行贷款，有能力向传统合规市场内的借贷人提供低息贷款。而银行、投资银行以及其他金融实体的资本成本较高，因此只好退而求其次，转向提供更加五花八门的不合规贷款。
