同样地，打包债券也有流通性不高的问题。MBS和CDO是由成千上万的按揭、企业借贷等等所组成，如何每天衡量其价值？之前我们已说过，打包债券可分成不同级别。愈高层的，风险和回报愈低，但市场流通性较高；反之，愈低层的，风险和回报愈高，但买卖清淡。不过，相比于一般的证券，就算是最高层的打包债券，交投仍嫌不足，根本没有中肯而基础的方法去衡量它们每天的市值。
唯一可以做的，就是运用MBS和CDO追踪指数（mapping?into index），如反映次贷价格信贷违约掉期（CDS of Subprime MBS）的ABX指数。但有关指数的流通量不高，容易被投机者操控，每每扩大了涨跌的波幅。是故当2005年和2006年次级按揭贷款问题逐渐显现时，MBS和CDO的价格和流通量便随ABX指数江河日下。这恰恰是MBS、CDO等复杂产品的死穴，亦是影子银行的死穴。当然，到了金融海啸爆发，所有的债券，除了美国国债，都因为市场信心全失而变得不流通了。
再者，对冲基金都有赎回机制，如果流通性不高，一遇上庞大的赎回潮，资产便不易脱手；加上买卖差价扩大，会损害资产的投资回报。所以直到上个世纪九十年代末，都没有太多对冲基金参与这个市场。
沙滩旁发明新产品
位于加州洛杉矶（L.A. in California）圣莫尼卡（Santa Monica）的对冲基金C记，是少数的例外。
C记本身经营“基金中的基金（FOF，Fund-of-Funds）”的生意，即是替自己的基金投资者去购买其他对冲基金。两、三年前开始，C记开始积极参与打包债券市场的对冲基金。
C记从一开始就积极参与这个市场的运作，策略是投资高风险、高回报的最低层打包债券，但同时以筹码大小去控制风险。那时候，C记希望跟我们谈谈是否可以为他们这个另类的FOF，向其他机构投资者筹集资金。这本是会面的原意，想不到后来我们却发展出另一种创新的产品。
接见我们的，有C记的大老板DM、他的副手“笑面虎”和交易员“滑板仔”。
我们刚坐下，“笑面虎”即堆满笑脸，开始讲解C记投资低层打包债券的业绩，以显示他们如何厉害，好说服我们答应为其另类FOF筹集资金。他把多个会计术语混在一起来解释，我却愈听愈不明白。
“其实我有个提议……低层的打包债券最难搞得清楚，而且坦白说，你们也知道这部分最难找到投资者，更遑论叫他们投资于一个专买这些东西的另类基金。” “印籍奥巴马”见我们有点纠缠不清，灵机一动便说：“所以，我有一个反建议，就是整个投资组合都专门购买中层的打包债券。中层的打包债券，本身已有评级，一般达BBB级。我们可以将之再打包，做史上第一笔‘再打包’的打包债券。怎么样？”
我明白“印籍奥巴马”的如意算盘怎么打：首先，我们双方不需要再争执，到底C记投资低层打包债券的真正市值多少，或者投资成绩如何。其次，“再打包”中层打包债券来组成投资组合，会比较容易找到投资者，成功筹集资金。而我们投行所赚的费用收入，两者其实相差无几。这实是一举三得的做法。
“书生”沉吟良久，然后一锤定音：“我也认为可行，主要看投资者和评级公司的反应。等我们回去再做点工作，然后回来汇报吧。”
