只有深入挖掘，我们才能发现问题的根源。要找到这个答案，我们需要对类似担保债务凭证这类金融工具的构成作进一步了解，还要对不确定性与风险之间的差别有所了解。
担保债务凭证是抵押债务的集合，会被分配到不同的资产池，或划分为不同的“等级”。有些资产池风险很大，有些资产池则很安全。我的朋友阿尼尔?卡什在芝加哥大学教授金融危机这门课，他想出一个简化了的担保债务凭证的案例，我在这里就用他的案例来解释这个问题。
假设你有一组抵押贷款，由5项贷款组成，假设其中每一项都存在5%的违约率。依据抵押贷款的不同级别，你可以设置风险渐次增加的多个赌注。其中最安全的赌注，我们姑且称为α池，在这里当5项抵押贷款全都违约时才会输掉赌局。风险最大的赌注为ε池，这里任何一项贷款违约都会被套牢。其他资产池的风险以此类推。
然而，投资者更愿意将赌注押在ε池，而不是α池，这是为什么呢？原因很简单，ε池可以以较低的价格抑制较高的风险。如果你是一个不愿意承担风险的投资人，比如用养老金来购买证券，你的投资原则就不允许你投资评级很低的证券。如果要购买证券，你一定会从评级为3A级的α池中购买。
α池中的证券由5项违约率只有5%的抵押贷款组成。只有5项贷款全都违约你才会赔本。这种情况下还会有风险吗？
实际上，这个问题并不简单，而问题也正在于此。不同的假设或估算会产生完全不同的结果。如果假设错误，整个数据模式都会谬以千里。
一种假设将每一项抵押贷款都视为独立的，在这种情况下风险是多元化的：如果克利夫兰的某位木匠拖欠贷款，这件事与丹佛的某位牙医是否拖欠贷款没有任何关系，那么在这种情况下，你赔本的风险就格外低，如同连续5次掷骰子都掷出两点的概率一样低。确切地说，这种情况出现的可能性是5%的五次方，概率低到320万分之一。评级机构会宣称一组平均信用等级为B+的次级抵押贷款属于这种假设的多元化奇迹——这种等级的贷款通常情况下意味着违约率会超过20%，但放在一个资产池中，其违约率则趋近于零。
与上述假设截然相反的另一种假设是，5项贷款之间并非完全独立，而是彼此休戚相关，要么5项同时违约，要么都不违约。这时就用不着再分别掷5次骰子，你其实是把赌注押在了一局上。你有5%的概率押中两点，一旦押中，则5项贷款全部违约，这个概率比你最初设想的风险高出160 000倍。
